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降息周期向来是黄金的高光时刻，而本轮周期中，白银或悄然抢占风头。
四位不愿具名的代表表示，他们预计相关政策将维持不变，不过其中两人补充称，成员国间尚未就此展开讨论。
来源 ：资市会
近日，百度旗下昆仑芯提交港股上市申请，阿里也考虑将平头哥分拆IPO。
作者 | 资市分子
近日，AI芯片公司上海燧原科技股份有限公司（简称“燧原科技”）的科创板IPO申请获受理，计划融资60亿元。
这是继摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技上市后，最后一家冲刺IPO的“国产GPU四小龙头”。
燧原科技深耕云端AI训练与推理，主要营收来自AI加速卡及模组，不过，也深陷研发烧钱、持续巨亏、单一大客户依赖等困局。
近四年，燧原科技累计亏超51亿元，研发投入占比常年碾压营收，维持在160%以上。
GPU芯片公司扎堆上市，除了资本对AI赛道的狂热追捧，也是一场资本补血换企业技术攻坚的竞速赛。相关募集资金基本聚焦芯片架构迭代与软件生态破局。
背后，一场围绕英伟达CUDA生态的破局之战全面打响。华为昇腾与英伟达各以40%的市场份额形成双雄对垒。国产AI芯片分为“革命派”与“兼容派”两大技术阵营，超过30家本土厂商激烈竞逐。
海光信息、摩尔线程等以CUDA兼容路线降低客户迁移成本抢占市场。
燧原科技作为“革命派”阵营一员，能否在技术迭代与生态破壁中撕开一条生路？本次IPO，也是公司挣脱巨亏泥潭、破解发展桎梏的关键一步。
01
报告期亏超50亿元
燧原科技产品分为云端AI芯片、AI加速卡及模组、智算系统及集群。它们就像从“心脏”到“整车”再到“车队”的层层组合关系，服务于同一个目标：提供强大的AI算力。
云端AI芯片是“心脏”，也是最核心、最底层的硬件。它是专门为AI计算（特别是矩阵和张量运算）设计的处理器，相当于电脑的CPU，但专为AI而生。
AI加速卡及模组是可用的“发动机总成”，将芯片变成一个可以直接安装、使用的独立硬件产品。
为了让这颗芯片能工作，必须给它配上内存（存储）、供电系统（电源管理）、散热风扇/冷板，以及与服务器主板连接的接口。组装完成后，就可以像显卡一样插到一台标准服务器的主板上，为这台服务器提供强大的AI算力。
智算系统及集群是完整的“整车”和“车队”。它包括核心算力单元、承载硬件、系统软件。这可以提供一个完整的计算环境。用户可以直接在这个系统上跑庞大的AI模型训练任务，或者部署推理服务，无需自己操心硬件组装和底层软件调优。
AI加速卡及模组成为燧原科技的营收主力。
2022年至2025年前三季度（报告期内），该业务营收分别为0.37亿元、1.86亿元、3.08亿元、4.12亿元，占燧原科技营收比重从40%一路升至近77%。同期，智算系统及集群收入分别为：0元、1.00亿元、3.99亿元、1.24亿元，占比在23%至56%之间波动。
（燧原科技营收构成，图源：公司招股书）
报告期内，燧原科技毛利率波动明显，分别为78.07%、22.60%、30.59%、36.23%，与同行业可比公司相比，持续处于低位。
同期，同行可比公司毛利率平均值分别为35.77%、57.47%、56.97%及62.86%。其中寒武纪、摩尔线程等企业在2024年后的毛利率普遍维持在50%至70%的区间，壁仞科技在2022年甚至实现100%的毛利率。
燧原科技自2023年起毛利率始终未能突破40%，与行业平均水平悬殊。
（燧原科技毛利率，图源：公司招股书）
遂原科技的经营模式即研发模式，公司的运转和营收均围绕研发展开。
其研发模式分为三步走。
一是预研（看未来）。软硬件团队一起研究下一代AI技术和硬件趋势，提前验证关键技术和架构是否可行。
二是研发（做产品）。硬件团队负责设计芯片和板卡；软件团队负责开发配套系统和算法、系统团队负责整合成可用的产品，测试稳定性。
三是量产。主要是外包，包括管理芯片制造、封装、测试等环节，但燧原科技需确保产品质量和供应稳定；交付产品后收集客户反馈，反过来指导下一代研发。
截至2025年9月末，燧原科技共有658名研发人员，占总员工数的76.51%。
现阶段，公司主要核心技术储备包括十万卡以上智算集群技术、256卡以上的高密度超节点技术、多芯片板卡和模组技术、计算存储互联分离的芯粒技术、一致性内存多级互联技术、先进计算架构、分布式训练软件技术、加速推理技术、编程模型和编程模板技术、AI自动设计技术等。
巨额的研发投入直接导致公司持续大亏。
报告期内，燧原科技营收分别为0.90亿元、3.01亿元、7.22亿元、5.40亿元，净利润分别为-11.16亿元、-16.65亿元、-15.10亿元、-8.88亿元。不到4年累计亏损约51.79亿元。
期间，公司累计研发投入44.19亿元，占累计营收约16.53亿元的近270%。
具体而言：2022年营收0.9亿元，研发投入9.88亿元；2023年营收3亿元，研发投入12.3亿元；2024年营收7.22亿元，研发投入13.12亿元；2025年前三季度营收5.4亿元，研发投入8.9亿元。
（制图；
“资市会”）
燧原科技称，鉴于国产AI 算力行业尚处于发展初期，云端 AI 芯片具有研发投入大、客户验证和适配周期长的特点，公司产品尚需进一步销售放量以实现盈利。其管理层根据在手订单、产品交付进度和研发规划等因素，预计燧原科技达到盈亏平衡点的预期时间最早为2026年。
02
营收依赖腾讯
公司营收从不足1亿元攀至超5亿元，核心原因是榜上了腾讯这棵大树。
截至招股书签署日，燧原科技共有超百名股东。
创始人及实际控制人赵立东、张亚林合计直接持股17.9287%，通过燧原汇智与燧原崇英两个员工持股平台间接控制公司10.2070%的股权，合计控制公司28.1357%的股权。腾讯科技及其关联方苏州湃益持股20.26%。
（燧原科技股东方）
报告期内，燧原科技对前五大客户的销售金额占当期营收的比例分别为94.97%、96.50%、92.60%、96.41%，其中对腾讯科技（深圳）的销售金额（包括直接销售和AVAP模式销售）占比从2022年的8.53%一路升至2025年三季度末的71.84%。
短短三年不到，腾讯从重要客户变成了绝对的“单一大客户”。
因业务扩张以及战略性备货，燧原科技存货规模逐年上升。报告期各期末，公司存货分别为3.11亿元、2.61亿元、9.79亿元和11.48亿元。
计提的存货跌价损失却未同频变化。同期，公司存货跌价损失金额分别为0.33亿元、1.28亿元、0.30亿元和0.11亿元。
应收账款规模则随之逐年增长。报告期各期末应收账款账面余额分别为0.83亿元、2.47亿元、5.18亿元和4.24亿元，占各期营业收入的比例分别约为92%、82%、71.7%、78.5%。
报告期各期，应收账款坏账准备计提比例分别为1.01%、6.45%、8.73%和9.18%。
预付款金额也在增加。报告期各期末，公司预付款项金额分别为1.11亿元、2.04亿元、1.28亿元和2.10亿元。燧原科技解释，公司主要供应商选择范围有限，集中度高，采购时通常需要支付较高比例的预付款。
若上游供应商因经营恶化或不可抗力导致无法履约交货，公司可能面临预付款项无法收回风险。同时，随着公司未来业务持续扩大，若关键供应商要求较大比例预付或延长供货周期，可能对公司营运资金周转造成不利影响。
由于关键物料备货导致存货和预付账款规模较大，燧原科技经营活动产生的现金流量净额持续为负。2022年至2025年9月末，这一数字分别为-9.87亿元、-12.09亿元、-17.98亿元和-7.70亿元。
燧原科技称，公司所处行业具有关键环节采购预付比例较高、从原材料采购到货至最终产品交付环节多、交付周期长等特点。随着公司业务规模持续扩张，存在未来一段时间内公司经营活动现金流持续为负的可能性。
03
国产AI芯片群雄逐鹿
全球云端AI芯片市场长期由英伟达主导。
IDC发布的2024年中国加速计算芯片出货报告显示，英伟达以70%的市场份额占据绝对优势，出货量超190万片。国产厂商中，华为昇腾以64万片的出货量领跑，昆仑芯、天数智芯、寒武纪、沐曦、燧原科技分别出货6.9万片、3.8万片、2.6万片、2.4万片、1.3万片，其余品牌出货量均未过万。
显然，福州配资中国国产AI芯片正迎来集中崛起。背后是需求、供给、环境、资源四大因素形成的叠加效应。
2023至2025年间，大模型竞赛白热化放大算力缺口，国产芯片性能突破至成熟临界点，外部限制倒逼自主可控，资本与政策红利同步达到顶峰。
不过，国产AI芯片行业整体仍处于发展初期。
信泰资本
（制图：
“资市会”）
深芯盟报告显示，国内现有74家国产芯片和处理器厂商，涵盖AI芯片、CPU、视频处理器、GPU等8个类别，其中涉及AI芯片和GPU的厂商共30家。
（制图：
“资市会”）
中国本土云端AI芯片厂商已清晰分化为两大战略阵营。
路径一：“革命派”——另起炉灶，自建生态。以华为海思、寒武纪、燧原科技、昆仑芯等为代表的非GPGPU架构厂商。软件生态独立：需要自建一套完整的软件栈（编译器、开发工具、框架支持），与英伟达的CUDA生态不兼容。对技术和生态建设能力挑战巨大。
路径二：“兼容派”——兼容替代，降低门槛。以海光信息、摩尔线程、沐曦股份、天数智芯、壁仞科技、平头哥等为代表的GPGPU架构厂商。它们承认CUDA生态的统治地位，因此选择优先解决用户最痛的“迁移成本”问题。产品通用性更强，多为通用图形处理器（GPGPU）架构，硬件设计上力求与主流GPU类似，核心是在软件层实现与CUDA的高度兼容。风险和短板也同样明显。
两条路径均已培育出代表性玩家。不过，当前国内GPU厂商竞争格局尚未有定论。
海外投行伯恩斯坦2025年12月初发布的《China AI accelerators market share》报告显示，2025年中国市场中，华为与英伟达形成双雄领跑格局，各自占据40%市场份额，规模均超100亿美元，其中华为达102.68亿美元，英伟达为101.98亿美元，两者合计瓜分近八成市场。
寒武纪、海光、平头哥、昆仑芯等本土厂商构成第二梯队，各自份额约4%，对应规模分别为9.99亿美元、11.18亿美元、8.38亿美元、6.71亿美元。摩尔线程、壁仞等新兴厂商亦占据一定比例，整体呈现多点开花的追赶态势。海外厂商中，AMD仅占2%，其余海外及中小厂商合计占比不足5%。
为抢占市场，GPU厂商们开始了大备货。
对比2024年末，海光信息、寒武纪、沐曦股份、摩尔线程、燧原科技5家公司在2025年三季度末的存货规模均有不同幅度增长。
（A股GPU上市公司存货和预付款，图源：choice）
其中，海光信息的存货从2024年底的54.25亿元增加至2025年三季度末的65.02亿元；寒武纪的增长更为迅猛，同期从17.74亿元大幅上升至37.3亿元；沐曦股份则由7.77亿元攀升至14.72亿元；摩尔线程与燧原科技的存货分别从6.47亿元和7.97亿元，增长至9.38亿元和9.58亿元。
截至2025年三季度末，寒武纪存货占总资产比重最高，达到29.62%；燧原科技占比为19.59%；海光信息占比为19.60%；沐曦股份占比为14.50%；摩尔线程占比最低，为13.91%。
预付款项，体现的是公司对未来资源的准备，各公司情况不一。
截至2025年第三季度，摩尔线程预付款项为10.73亿元；海光信息为26.18亿元；沐曦股份为7.51亿元；寒武纪为6.90亿元；燧原科技则为2.10亿元。
预付款项占总资产的比重方面，摩尔线程占比最高，达15.92%；海光信息占比为7.89%；沐曦股份占比为7.40%；寒武纪占比为5.48%；燧原科技占比最低，为4.30%。
当前，行业竞争已从“能否造出芯片”的第一阶段，进入“能否用好芯片”的第二阶段。无论选择哪条技术路径，软件生态的成熟度、与客户实际业务的契合度以及总拥有成本（TCO）的优势，已成为衡量厂商竞争力的核心指标。
中国AI算力底座的自立之战，注定是一场考验技术、战略与耐力的持久战。
04
市值与业绩分化
2025—2026年，国产GPU行业正经历一场资本与产业共振的爆发期。
随着壁仞科技、天数智芯等企业相继登陆港股，以及摩尔线程以88天创下科创板最快过会纪录，国产GPU厂商正在涌入资本市场。
已上市的国产GPU企业，市值已出现显著分化。
目前，已有海光信息、寒武纪、摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、天数智芯6家国产GPU企业完成上市，其中4家登陆科创板，2家选择港股。
截至1月26日收盘，A股的海光信息、寒武纪、摩尔线程、沐曦股份市值分别约6340亿元、5480亿元、2830亿元和2280亿元；港股的壁仞科技、天数智芯市值分别约735亿元和430亿元，与A股头部企业存在明显差距。
（A股和港股GPU上市公司市值，图源：choice）
分化也体现在股价表现上。
摩尔线程上市后股价一度飙升至941.08元/股，对应市值约4423亿元，区间涨幅达723%；1月26日收盘，股价已回落至603元/股，较最高点下跌约36%，市值较峰值减少约1590亿元。
2025年12月26日，沐曦股份登陆科创板，发行价104.66元/股，开盘暴涨超568%，盘中最高触及895元/股，收盘市值达3320亿元。早期入局的私募大佬葛卫东，上市首日账面浮盈超190亿元。
1月26日，沐曦股份收盘价为571元/股，较上市首日盘中最高点下跌约36.2%。当前市值约2285亿元，较上市首日收盘时缩水约1035亿元，降幅约为31.2%。
壁仞科技在港交所上市首日大涨75.82%，随后公司股价出现几天回调和反弹，反映出市场情绪的波动。
IPO热潮还在延续。
除了燧原科技，近日，百度旗下昆仑芯提交港股上市申请，阿里也考虑将平头哥分拆IPO。
整个半导体行业，2025年全年有30家企业进入A股IPO受理流程，拟募资金额近千亿元，芯片设计、设备材料等环节协同并进。
资本盛宴背后，企业基本面也呈现显著分化。
寒武纪在2025年实现了关键转折，成为继海光信息之后又一家盈利的国产GPU厂商。
2025年前三季度，寒武纪营收达46.07亿元，同比激增2386.38%，远超过往任何一年的全年营收；归母净利润达到16.05亿元，已连续四个季度盈利。
寒武纪毛利率从2024年的48%提升至2025年上半年的62%，标志着公司从“研发投入期”进入“规模回报期”。这一突破源于其云端芯片业务的爆发，该业务在2025年第一季度贡献了99.3%的营收。
不过，寒武纪三季度净利润环比下滑了16.99%，业绩增长的可持续性仍有待后续观察。公司业务高度依赖云端大客户的模式，也存在客户集中度高的潜在风险。
多数同行则仍处于亏损阶段。
沐曦股份2023年、2024年归母净利润分别为-8.71亿元和-14.09亿元，亏损幅度有所扩大；2025年前三季度亏损收窄至3.46亿元。公司称预计2026年实现盈亏平衡。
摩尔线程2023年、2024年归母净利润分别为-17.03亿元和-16.18亿元；2025年前三季度亏损7.24亿元。公司称预计2027年盈利。
燧原科技2023年、2024年归母净利润分别为-16.65亿元和-15.10亿元；2025年前三季度亏损8.88亿元。公司称最早将于2026年扭亏。
港股天数智芯2025年上半年亏损6.09亿元，壁仞科技2025年上半年亏损扩大至16.00亿元，二者尚未明确盈利时间表。
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责任编辑：杨红卜 联丰优配官网
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